国网与宁德时代成立合资公司落地新疆
2020年3月27日
【公司深度】宁德时代:技术与成本优势,打造全球动力电池龙头
2020年3月27日

宁德时代,翻倍可期

宁德时代成立于2011年,仅仅是做汽车动力电池,短短几年就做到了450亿的产值,轻而易举地超过了国内头部手机锂电池供应商的规模,在国内的新能源汽车渗透率不到5%的背景下,产值和市值才是刚刚起步。

我国在新能源车产业链各环节均涌现出了许多“世界级”公司,宁德时代作为动力电池领域的霸主,全球竞争力凸显,成长性优异,当之无愧的核心资产。

行业

中国的新能源汽车产业在“补贴+法规”的推动下,从2009年开始导入之后,进入超级周期开启。从2010年的不足一万辆,2018年的122万辆。2019年由于新能源汽车补贴退坡幅度接近70%,销量有所下滑,只有120.6万辆。

宁德时代,翻倍可期

根据国家的新能源汽车产业规划,按照2025年新能源汽车销量占比达到25%目标,以3000万汽车销量计算,2025年销量将超过750万辆,相比2019年还要6倍空间,新能源汽车无疑是5年内值得中长期投资的行业。

按照现在主流的续航里程 500 公里计算,平均每 100 公里大约需要 13 度电左右,随着电池技术的提升未来百公里可能只需 11 – 12 度电。如果每辆车配约 65 度电,那么750万辆将要达到至少490GWh。19年国内动力电池出货量为71Gwh,需求缺口巨大。

新能源车主要成本就在于动力电池,价格直接决定补贴消失后新能源车能否继续保持扩张势头的重要因素。

宁德时代,翻倍可期

动力电池属于资本密集型行业,庞大的市场空间对应巨大的投资额及长期资金匹配需求。同时生产壁垒是各环节技术的积累,技术更新迭代快,需要重金投入,持续研发。资金、生产等产业壁垒一旦形成,行业格局就很难改变了。

作为新能源产业链的核心,电池在整个产业链当中竞争格局最清晰的。

全球的动力电池虽然还有技术路径的不同,在2018年全球动力电池还维持着比较明显的四强争霸格局:LG、三星、松下和宁德时代。

随着特斯拉的去松下化,三星产能扩张的不进取。LG和宁德时代两强独霸的格局显得越来越明显。随着宁德时代进入特斯拉产业链,LG和宁德双龙头的动力电池行业竞争格局会更加清晰。

宁德时代,翻倍可期

公司

宁德时代目前涉足的业务领域包括新能源动力电池系统、储能电池系统以及锂电池回收业务。

从主营业务收入构成来看,动力电池系统是公司最主要的收入来源。截止2019年6月,动力电池系统占83.36%,锂电池材料占11.39%,其他业务5.25%。

宁德时代,翻倍可期

宁德时代从最上游的资源到正极材料布局均通过股权方式实现,各环节公司以代加工模式供应,产业链议价能力极强,依靠中国的锂电池产业集群,产业链牛耳。

宁德时代,翻倍可期

脱胎于ATL汽车动力部门的宁德时代,2014年-2018年营业收入分别为8.67亿元、57.03亿元、148.79亿元、199.97亿元和296.11亿元,年均复合增长率高达102.62%。

在净利润方面,2014年-2018年五年中,宁德时代净利润分别为0.54亿元、9.31亿元、28.52亿元、38.78亿元和33.87亿元,在制造业中,这一利润增速堪称神话。

据2019年快报,宁德时代营业收入455亿,营收增速53.81%。净利润43.6亿,同比增长28.61%。2019年国内新能源汽车产销下滑情况下,宁德时代仍实现高速增长。

成本领先

宁德时代研发的CTP电池包技术、超长寿命技术、快充技术、低温速热技术等很好的给行业痛点提供了一个有限解决方案。其CTP技术提高电池包体积利用率提高了15%-20%,能量密度提升了10%-15%。

根据彭博新能源财经2019年12月发布的全球锂电池组调研报告,2019年全球动力电池的平均价格降为156美元kwh,同比下降13%13%,其中中国价格最低,为146美元/kwh,低于美国的149美元/wh。

在此情况下,宁德仍拥有远超于同行的盈利能力,2019年营业利润率12.1%12.1%,远高于LG化学的5.4%以及三星的0.7%。

重金研发

截至2019年6月30日,公司拥有研发技术人员4678名。从2016年开始即维持动力电池高强度研发投入,研发支出达11.3亿元,占收入比重8.1%,高于LG化学的7.7%。2018年,公司研发支出达19.9亿元,投入绝对额已超过LG化学整个电池业务部门(含动力、储能和消费电池)。

客户集群

现在国内新能源车企基本上清一色的采购宁德时代,同时公司已进入大众、宝马、戴姆勒、现代、捷豹路虎、标致雪铁龙、沃尔沃等国际主流车企体系。一直使用松下电池的特斯拉在上海建厂后,国内生产的车辆将采用宁德时代的电池。

产能扩张

2019年宁德时代国内装机容量32.32Gwh,市占率51.79%,在行业内中占绝对优势。2月26日发布的200亿定增计划,其中125亿用于产能扩张,新增电池产能52Gwh。

宁德时代,翻倍可期

宁德时代,翻倍可期

目前宁德时代已经启动包括宁德(湖东+湖西)、江苏溧阳、青海、四川等国内独资基地,2018年规划的德国项目将于2021年建成且远期规划庞大,此外还包括与上汽、广汽、一汽、东风、吉利的合资产能,整体规划产能(含合资)估算已超过260GWh。

上述项目顺利完工之后,宁德时代就是名副其实的全球动力电池霸主了。

宁德时代建厂扩产的核心逻辑就是实现规模化,提高电池的装机量,同时也便于布局上下游,达到控制成本,获得产业议价权。

财务

资产负债率较低,2016年—2018年上半年资产负债率分别是82.72%,44.76%、46.70%、52.36%,对于一家制造业企业来说,相当不错了。

经营活动现金流充裕,2018年和2019年上半年实现净利润37.36亿元和23.46亿元,经营现金流分别高达113亿和73亿。2018年底113.2亿元。同时2019年上半年,公司货币资金余额326亿元,较去年底增加了接近50亿。

产业链上议价能力极强,从财务报表可以看出,宁德时代的应付款规模很大,2019年三季报时账上的应付款达到280亿。

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这意味着宁德时代对上游企业具有极强的占款能力和议价能力,即便未来动力电池进一步的降价,宁德也可以通过其强大的议价能力将成本向上游转嫁。

折旧政策保守,2019年将动力电池设备涉及折旧年限变更的动力电池生产设备折旧年限由5年变更为4年,一般动力电池产线经济寿命为6年。预计2019年加速计提折旧7.5亿,影响净利润6.4亿。保守的折旧、坏账计提政策使得公司实际盈利高于报表盈利。

宁德时代是堪称新能源汽车产业链中财务报表最扎实的公司。

风险

补贴退坡:

从2009年国家开始新能源汽车推广试点以来,我国一直推行新能源汽车补贴政策,随着新能源汽车市场的发展,国家对补贴政策也有所调整。2019年6月26日起正式退坡,国家补贴标准降低约50%,同时地方补贴退出。2019年补贴退坡幅度整体超过70%。

动力电池作为成本的主力环节,车厂会转嫁成本,长期来看,面临持续压价局面。

动力电池价格基本上每年降价10-15%,拖累的宁德时代毛利率,同时公司市场份额超过50%,想要增收必须提升销量,扩大产能,同时降低成本。

宁德时代,翻倍可期

油价低迷:

近期油价跌破30美元,大家觉得油价低迷,会影响新能源车的销量。国内成品油下限30美元,上限130美元,即使油价再跌,每升汽油价格也很难跌破5元。再说,新能源汽车是国家战略,不会因为油价波动而停摆,更何况,原油价格战只是短期行为,迟早还会涨回来了。

海外疫情:

新冠疫情发酵,基本上全球市场都受到冲击,消费需求下滑也会传导到新能源汽车,整体产业链价格会有较大压力,不过应该算是疫情是短期影响因素。

估值

公司上市以来估值中枢50倍,估值下限约35.0倍。2018年6月至2019年4月估值在45-55倍之间。

2019年4月后由于国内新能源车行业受补贴退坡、燃油车降价等因素冲击,行业景气下行,估值中枢持续下移,下降至35倍左右,达到估值底部。

宁德时代,翻倍可期

根据券商的测算,受疫情和油价影响,2020年中国和海外新能源汽车销量,按照乐观、中性和悲观来测算的话,宁德时代2020年利润区间在51-60亿左右。

对应50倍估值中枢来测算,合理的价格区间在101.9—135.86元。

宁德时代,翻倍可期

长期来看,宁德时代成长的稳定性和确定性极高,光是2月定增扩张的52Gwh项目就能贡献超过30亿利润,按照所有规划项目顺利达产后262.5Gwh,按照锂电池价格0.5元/w计算,营收将超过1300亿,按照10.5%净利率计算,净利润将超到136亿。

如此优秀的宁德时代,未来利润空间至少3倍以上,你怎能错过!

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